How Policy Rate Hikes Transmit Across Currencies

Uma caminhada, muitos canais de transmissão

Quando um banco central eleva a sua taxa de juro em 25 pontos base, a acção política é fácil de comparar. USD/JPY durante o choque do dólar mal se moveu . USD/HKD, alimentado com um prémio de risco diferente em USD/BRL, e interagiu com a fixação de políticas e controlos de capital em USD/CNYOs mercados de câmbio não avaliam as subidas de taxas de câmbios isoladamente, mas através do regime da moeda, do cenário inflacionário, do saldo externo, da credibilidade das reservas e do posicionamento dos investidores.

Este artigo analisa o ciclo de aperto e de flexibilização parcial de 2022-2026 em 18 grandes e líquidas macromovências, agrupando-as por seu canal de transmissão dominante e expondo as condições em que é provável que um aumento seja importante para as taxas de câmbio spot em vez de simplesmente para as de início.

O ciclo de aperto de 2022-2026 em uma imagem

O ciclo começou com o Reserva Federal Em 2026, o mesmo ciclo já havia mudado para uma fase de flexibilização parcial para vários bancos centrais. Percurso dos fundos fed A taxa de câmbio do dólar constitui a referência em relação à qual é julgado o ajustamento da taxa real de quase todas as outras moedas.

O limite superior dos fundos do Fed dos EUA, março de 2020 março 2026.

A maioria dos outros bancos centrais seguiu a ampla sequência de aumento, retenção e reavaliação. Banco do Japão A JPY foi movida tarde, o que manteve o JPY exposto a pressão por mais tempo. Banco Central do Brasil A política monetária da União Europeia foi muito mais rápida, criando uma grande reserva de taxa real antes de o Fed ter terminado o aperto. Banco Popular da China A política monetária de curto prazo foi, portanto, filtrada através da fixação de políticas, condições de crédito e gestão da conta de capital, em vez de uma reavaliação convencional.

Onde está agora o conjunto de moedas

A tabela abaixo resume configurações de política aproximadas e mudanças cumulativas desde o início de 2022. O nível exato importa menos do que a distribuição: o Brasil e o bloco de alta carga entraram no período com um amortecedor materialmente diferente do Japão, Suíça, China e dos sistemas vinculados.

A classificação do aperto acumulativo é mais informativa do que a taxa de juros atual sozinha.

A taxa de juro de referência é a taxa de câmbio de referência de referência da instituição.

Quatro arquétipos de reação à caminhada

Mecanicamente, o mesmo movimento de +25 bp alimenta o spot através de diferentes canais dependendo do regime de moeda.

1. A reserva ancorada (USD)

O ... Dolar americano A elevação do dólar não é apenas um evento monetário doméstico. Ele aperta a liquidez do dóler global, aumenta a taxa de desconto aplicada aos ativos de risco e força uma resposta nos sistemas vinculados ao dólar. Durante a fase mais agressiva de 2022-2023, os movimentos mais fortes do dóla foram concentrados contra moedas de baixo rendimento, como o USD/CHF e contra moedas em que o amortização local da taxa real não era suficientemente grande para compensar o choque global do dólar.

2. Combate à inflação no G10 (EUR, GBP, CAD, AUD, NZD, NOK, SEK)

Os bancos centrais aumentaram agressivamente, mas o efeito FX dependia da credibilidade e surpresa. Um movimento de 25 bp que corresponde totalmente ao preço do OIS geralmente tem um acompanhamento limitado porque o local já se ajustou através da extremidade frontal da curva. Uma surpresa de falcão importa mais quando muda a taxa terminal esperada ou atrasa o início esperado da flexibilização. Inflação da zona do euro- Não . IPC do Reino Unido, e o equivalente Austrália- Não . CanadenseE ... Nova Zelândia As impressões de inflação importam, portanto, menos como publicações independentes e mais como dados de entrada para o próximo caminho de política esperado.

3. Transporte de rendimento real dos países emergentes (BRL, MXN, PLN, KRW)

Para ... R$- Não . MXN- Não . Polónia, e em menor medida KRWA taxa de câmbio real, calculada aproximadamente como política menos inflação, é mais elevada em relação aos Estados Unidos. O BCB O início do ciclo Selic deu ao Brasil um amortecedor de rendimento real antes do pico do Fed.

4. Pegs, Bands e caminhantes relutantes (HKD, DKK, CNY, SGD, CHF, JPY)

Este é o grupo mais heterogêneo. HKMA A política do Fed é aplicada através do Sistema de Taxas de Câmbio Vinculadas, mas o movimento do mercado a prontuário é limitado; o ajustamento é mais visível na HIBOR e nos saldos agregados. Danmarks Nationalbank (Banco Nacional da Dinamarca) Sombras do ... Banco Central Europeu A Comissão Europeia e o Conselho PBoC A pressão sobre o mercado de capitais aumentou durante grande parte do ciclo de aperto global, por isso a pressão USD/CNY A política de liquidez e a gestão da liquidez foram mediadas. MAS O valor de mercado é o valor de referência do mercado de valores mobiliários. Banco Nacional de Grécia E ... Banco de Portugal A política monetária da União Europeia (UE) foi, no entanto, pouco reforçada, deixando o CHF e o JPY altamente sensíveis ao seu papel como moedas de financiamento.

Os canais de transmissão: por que as magnitude diferem

Uma determinada moeda é sensível a alguns e isolada de outros, o que produz resultados muito diferentes.

• Canal de rendimento real a evolução da taxa de juro de política monetária líquida das expectativas de inflação.
• Canais de transporte / financiamento o diferencial versus os de baixo rendimento.
• Canal da conta de capital a velocidade com que os fluxos de carteira podem reequilibrar-se; crítico para o KRW, MXN, PLN, BRL; silenciado para o CNY, onde os controlos de capital amortecem o canal.
• Regime / canal de fixação se o banco central tem realmente a opção de se desviar de uma ancoragem maior.

Exposição estilizada de cada arquétipo aos quatro canais de transmissão de subida (escala 010).

Como reagiu o mercado spot: Retorno do período do ciclo em relação ao USD

Um teste empírico útil é o retorno spot-FX de cada moeda em relação ao USD durante a fase de aumento do Fed e novamente durante a etapa de flexibilização parcial.

A taxa de juro de mercado de um banco central é a taxa de câmbio de um outro banco central central central.

Em primeiro lugar, as moedas que se moveram cedo e preservaram uma almofada de rendimento real foram melhor isoladas durante a fase mais forte do dólar. Em segundo lugar, os sistemas vinculados e gerenciados mostraram respostas ao local muito menores porque o choque da política foi absorvido por outros canais de balanço e liquidez. JPY e CHF estavam no outro extremo: baixos rendimentos os fizeram financiar moedas, então pequenas mudanças na política esperada poderiam gerar grandes ajustes de posição.

Quadro de cenários

O quadro é melhor utilizado como um mapa de cenário do que como um sinal mecânico. Uma mesma acção política tem implicações diferentes dependendo do que o mercado já tinha avaliado, se as expectativas de inflação se movem com ele e se o regime de taxas de câmbio permite um ajustamento spot.

Lista de verificação analítica

Para os analistas, a tarefa prática é separar um aumento principal de um impulso cambial significativo. Uma decisão de taxa torna-se mais importante quando muda o caminho da taxa real para a frente, amplia ou reduz o carry spread e chega a um regime de moeda onde o spot pode se mover livremente. Calendário de lançamento A taxa de inflação é a taxa de crescimento mais elevada do que a taxa do euro.

• A decisão foi uma surpresa? Se o preço for completo, a reação no local pode desaparecer rapidamente, a menos que a declaração mude nas próximas reuniões.
• A taxa real mudou? Uma subida nominal, acompanhada de uma subida das expectativas de inflação, pode não melhorar o rendimento real da moeda.
• A moeda é um financiador ou um receptor de transporte? Os choques do JPY e do CHF geralmente funcionam através de descontos de posição, enquanto os choques de BRL e MXN funcionam por meio da confiança de carregamento.
• O Spot pode absorver o sinal? Os regimes de peg e gerenciados geralmente se movem através de reservas, liquidez local ou forward antes do spot.
• Qual é o contexto externo? A pressão da conta corrente, as condições de comércio de commodities e o apetite global pelo risco podem dominar uma pequena surpresa política.

Resumo

Uma subida de política não é um único sinal de câmbio. É uma mudança no caminho esperado de retornos reais, filtrado através do design do regime, mobilidade de capital, saldo externo e posicionamento. As moedas mais propensas a responder no local são aquelas em que o movimento da taxa muda o spread da taxa real e onde o regime de taxa de câmbios permite ajuste. As moeda menos propensos a responder em local ainda podem estar transmitindo o mesmo choque, mas através dos mercados monetários, preços a prazo, saldos de liquidez ou gestão de reservas em vez disso.